СберПро от 27.10.2021
Предположим, два игрока сели за шахматную доску с разными целями: один хочет сделать максимальное число ходов до завершения игры, а второй — быстрее свести партию к ничьей. И хотя они оба делают ходы по обычным шахматным правилам, сравнивать их стратегии одной меркой не имеет смысла. Возможно, один за честь считает сыграть со вторым, а второй только и думает, как успеть на следующий более важный для него турнир.
Аналогично, если две компании производят конкурирующую продукцию и первая, являясь публичной, стремится максимизировать долю рынка, а вторая, частная, хочет максимизировать прибыль, то имеет ли экономический смысл сравнивать их хоть по каким-либо характеристикам или действиям на рынке? Возможно, их объединяет только рынок определённой продукции, на котором они встретились.
5D-конкуренция
Можно рассмотреть ещё более длинную цепочку: компания «АвтоВАЗ» в качестве основных своих конкурентов видит Ford российской сборки и корейские бренды, считающие в свою очередь конкурентами европейских и немецких производителей, для которых уже основной стратегический конкурент — Tesla Илона Маска, принимающая вызовы, предположим, от «Роскосмоса», у которого естественные конкуренты — другие российские госкорпорации. Конкуренция не только многомерна, но часто и направлена не в одну сторону. Наши конкуренты иногда нас в упор не видят.
Возвращаясь к примеру с шахматными досками, мы видим, что на каждой из них постоянно по единым правилам играет неограниченное число игроков, по-разному понимающих цель своей игры и поэтому использующих стратегии, ориентируясь часто не на своих соперников по партии, а на кого-то, играющего сейчас на другой доске! Например, жёстко конкурируя с другими банками на рынке кредитных карт, Сбербанк своими глобальными конкурентами-соперниками видит Google и Amazon. Именно стратегическое устремление Сбера в небанковское пространство будет определять его тактические ходы в партии с банковским ритейлом, а финтехнологии Сбера зададут параметры завтрашней e-commerce.
Плохо объясняемый современной экономической теорией факт: сопоставимые по характеристикам участники одного и того же рынка, но с разной стратегией могут иметь кардинально разную рыночную стоимость.
Вопрос веры
Самый обсуждаемый, но не уникальный пример — это стоимость компании Tesla, сравнительно небольшого игрока рынка производителей автомобилей, не входящего в топ-10 и производящего в год примерно столько же автомобилей, сколько и «АвтоВАЗ»: около 500 000 штук. При этом по рыночной капитализации Tesla сопоставима с капитализаций всего остального рынка и опережает «АвтоВАЗ» примерно на три порядка.
Конечно, пример с «АвтоВАЗом» и Tesla можно считать «вырожденным», так как вряд ли они борются за один и тот же круг покупателей, но и крупных мировых автопроизводителей сравнивать с Tesla тоже достаточно бесперспективно, хотя они производят существенно больше автомобилей, а их прибыль значительно выше, но вот рыночная стоимость гораздо ниже.
Почему к оценке некоторых компаний рынок применяет сумасшедшие мультипликаторы? Часто ответ на этот вопрос звучит так: инвесторы верят в существенный рост стоимости акций Tesla в перспективе, поэтому сейчас они готовы значительно за них переплачивать, не обращая внимания на низкую операционную доходность или небольшую долю рынка. В случае Tesla соотношение цена/прибыль локально было более тысячи! Это значит, что Tesla стоит примерно как 1000 её прибылей. Для сравнения у концернов Toyota и Volkswagen этот показатель всего лишь около 13. Максимум в целом в индустрии — примерно 25.
Почему игроки рынка так верят в Tesla? Стоимость компании в этой логике определяется не тем, сколько продукции она произведёт, а с кем и как она будет конкурировать, каковы её шансы на выигрыш в этой борьбе. Чем меньше конкурентов, больше их масштаб и вероятней выигрыш, тем выше стоимость. В идеале выиграет та компания, у которой вообще не останется конкурентов. Всё как на обычных бегах и тотализаторах. Публика ставит на фаворита. Иногда незаслуженно. Например, Моська уверенно вошла в российский культурный код, а благодаря ей там же оказался и слон. Но, как правило, такие курьёзы бывают редко.
Пока основная масса бизнеса занимает позиции на сформированных рынках и конкурирует на них традиционными способами, будущие лидеры ищут совершенно не освоенные пространства, где ещё нет правил и институтов. Тогда в полном соответствии с теорией экономического доминирования, они становятся альфа-бизнесом, устанавливают эти правила, влияют на государства и формируют институты для тех, кто приходит вслед за ними на новые рынки. У них другие цели, они получают не классическую прибыль от хозяйственной деятельности и использования активов, а институциональную ренту. По этим законам сформировались сегодня ИТ-гиганты и формируются цифровые платформы. Так же в конце XX века доминировали на глобальных рынках крупнейшие финансовые и инвестиционные компании. Точно так же работала советская экономика в её лучшие годы, опираясь на созданную в ней посредническую монополию. Расцвет и закат таких альфа-империй, кризисы, порождаемые ими в экономике, — отдельная тема. Кажется, очень злободневная.
В соответствии с названной теорией, рынок верит, что Tesla станет доминирующей «альфой» завтрашнего дня, так как уже сейчас она доминирует в части технологий автомобилестроения и фактически определяет тенденции спроса миллениалов на автомобили (а это «завтрашний» спрос). Как следствие, Tesla воспринимают как компанию, которая уже начала и завтра будет определять правила игры не только на автомобильном рынке, но и на широком спектре рынков, предоставляющих услугу перемещения, от обычных авто до космических звездолётов.
Развиваясь с опорой на инвестиционные, а не кредитные финансовые ресурсы, Tesla фактически имеет доступ к более дешёвым деньгам, чем все остальные крупнейшие игроки авторынка, как бы это ни парадоксально звучало.
Альфа-компании
С точки зрения фондового рынка Toyota, Volkswagen, GM и прочие завтра станут бета-игроками — нишевыми лидерами, удерживающими свои сегменты рынков и доли от общего пирога. Во-первых, они отстают от Tesla по технологиям и амбициям, во-вторых, у них более дорогие ресурсы для развития (хотя они наверняка имеют наиболее низкие проценты по кредитам в крупнейших мировых банках), в-третьих, спрос на инновации сейчас формирует Tesla. Они стремятся успеть сделать хороший электромобиль, а Tesla уже проектирует, как заставить автомобили летать. Они слишком рациональны для того, чтобы конкурировать с Tesla. Рынок в этой ситуации оценивает не стратегии компаний, а мистически верит в лидера, способного заглянуть за горизонт. Сколько будет стоить Tesla без Илона Маска? Сейчас нужны лидеры, не просто видящие будущее, а формирующие его. Рынок чувствует, что оно станет принципиально другим, хотя сам его ещё нарисовать не может. Он оценивает бизнес по неуловимому чувству его «альфовости» — умению быть не такими, как все.
Применение теории экономического доминирования позволяет объяснить существенные различия в рыночной стоимости компаний, сопоставимых по общепринятым экономическим характеристикам, опираясь на их институциональные признаки и перспективы стать альфа-игроками завтрашнего дня, оставив текущих лидеров «в бетах». Игроки на бирже и инвесторы вряд ли пользуются этой теорией и, кажется, ведут себя интуитивно и иррационально, но «по Станиславскому» в сверхзадачи нужно именно верить или не верить. Талантливые артисты и игроки могут создать великий образ и великий бизнес. Этого можно достичь, лишь опережая конкурентов в понимании будущего.
Авторы:
Владимир Вертоградов, руководитель лаборатории «Проект МАХ» экономического факультета МГУ, управляющий директор НОРБИТ;
Андрей Блохин, главный научный сотрудник ИНП РАН, профессор кафедры макроэкономической политики и стратегического управления экономического факультета МГУ;
Илья Ломакин-Румянцев, директор Центра развития потребительского рынка МШУ «Сколково»
